黄酒主销区域局限性大，议价空间和市场容量不足限制全国化扩张

　　黄酒行业年轻化、高端化、全国化“三化”趋势推动量价齐升

　　黄酒龙头价值低估严重，近期受亚运会概念带动或有资金青睐

　　一、行业概览：溢价能力与市场容量不足，黄酒行业亟待破局

　　1、行业发展历程：黄酒历史悠久，近代以来地位有一定边缘化

　　黄酒是世界上蕞古老的酒类之一，是我国独有的酒种，与啤酒、葡萄酒并称世界三大古酒。黄酒在中国有将近4000年的酿造历史，是中国蕞早发明的发酵酒。黄酒从先秦时期的米酒雏形发展而来，唐宋时期工艺大幅度改良，直至明清黄酒已成为大众主流。近代以来，黄酒的地位逐渐被白酒所取代。进入21世纪以来，随着中国消费市场升级，黄酒产业逐渐向高端化、年轻化方向发展。

　　2、竞争格局：主销区域为江浙沪，行业集中度低、低价同质化竞争明显

　　古越龙山会稽山金枫酒业是我国黄酒行业当前的主要龙头企业，也是行业的唯三家上市公司。2020年，古越龙山黄酒业务营收达12.64亿元，占比全国黄酒行业市场规模9.39%；其次为会稽山，市场份额占比为8.14%；金枫酒业市场份额占比为4.42%，位居第三。

　　黄酒的主销区域集中于江浙沪。由于历史原因，江浙沪地区是黄酒文化的主要承载区域，集中了众多的大型黄酒企业。2020年，古越龙山、会稽山、金枫酒业三家上市公司销售收入为29.56亿元，其中在江浙沪地区的销售收入达到24亿元，占比高达81.20%；从销量来看，2020年，三家上市公司黄酒销量总和达28.26万千升，其中江浙沪地区销量达23.70万千升，占比高达83.89%。

　　2020年中国黄酒行业CR3销售收入区域占比

　　黄酒行业的集中度低，低价同质化竞争明显是黄酒行业发展的一大制约。黄酒的消费区域相对比较集中，其区域性特点抑制了行业的快速扩张，黄酒行业整体集中度显著偏低。根据国家统计局，2021年我国规模以上黄酒生产企业为98家。除了江浙沪地区外，诸多区域性品牌以作坊的形式存在。相对分散和非集约化的行业背景，也决定了行业竞争更多聚焦于性价比，产品价格较为大众化。

　　近年来，在古越龙山收购女儿红和鉴湖，会稽山收购嘉善、塔牌与乌毡帽酒业，金枫酒业收购白塔和振太酒业后，黄酒行业的集中度在进一步提升。黄酒行业经过数年的发展，已形成一定的规模，并涌现出几家居于行业领先地位的龙头企业，但是相较于白酒、啤酒、红酒仍旧还有很大的发展空间。

　　3、产业链：直接材料成本高，议价空间和市场容量不足限制全国化扩张

　　黄酒产业链上游由糯米、粳米、小麦等原材料及酵母、红曲、白曲等发酵剂组成；中游黄酒制造代表企业有会稽山、古越龙山、金枫酒业等；下游包括商超、便利店、专卖店以及电商平台等销售渠道。

　　黄酒直接材料成本高，企业成本管控能力波动较大，议价空间及市场容量不足以支撑品牌全国化规模扩张。从我国黄酒行业主要上市企业成本结构上看，直接材料为主要成本项目，占比约在75%-80%之间，毛利率不足35%，然而黄酒行业30元/瓶以下价位的市场容量仍旧占比行业整体规模的65%以上。

　　粮食是黄酒制作中用量蕞大的原材料，原材料的价格上涨直接影响到黄酒生产商的收益。与黄酒相对仍旧以中低端产品为主的行业现状相对比，较低的议价空间、市场容量和低毛利，与其他酒种的全国化扩张路径模式注定大相径庭，黄酒需要找到高议价空间以及快速规模化的商业模式才能有质的改变。

　　2020年黄酒行业主要上市公司成本结构

　　二、行业观点：“三化”推动量价齐升，龙头低估严重

　　1、年轻化、高端化、全国化，“三化”推动量价齐升

　　近年来，黄酒沦为小众酒品，一方面因为销售区域过于狭窄，基本集中在江浙沪地区；另一方面，黄酒不具备社交属性和礼品属性，所以黄酒的整体消费量并不大。第三点，黄酒品类的溢价能力不强，产品利润相对于其他酒品偏低，导致整个品类发展空间狭窄。此外，黄酒的消费群体老龄化严重，打开年轻消费群体难度较大，也是当前黄酒困局难解的重要原因。

　　在此背景下，黄酒企业纷纷进行年轻化、高端化、全国化“三化”，通过年轻化和全国化打破客群壁垒、拓宽渠道、提升销量，通过高端化提升单价，从而走上黄酒“量价齐升”的破局之路。

　　年轻化：“低度”潮流趋势和跨界IP合作，打破客群壁垒

　　为了拓宽销售渠道、向年轻化转型，近年来各家黄酒品牌纷纷发力，用推出更符合年轻人喜好的新产品、开设线下品鉴馆、与大热IP联名等方式加强与新兴消费群体之间的联系。

　　新一代的年轻消费群体更偏向于无酒精或者低酒精的酒品，黄酒相对白酒度数较低，在低度产品开发方面有一定优势。例如，2022年，古越龙山和会稽山都推出了线下品鉴馆，其中古越龙山的“古越龙山·慢酒馆”中提供黄酒乳酸君、大象气泡酒酿、酒酿伯爵茶等多款含有黄酒的产品；会稽山推出的1743黄酒吧，提供黄酒奶茶、黄酒棒冰、黄酒巧克力等黄酒类产品。古越龙山还联手知名国货冰品品牌钟薛高，推出黄酒青梅雪糕；会稽山则携手网红奶茶品牌古茗，开启“黄酒+奶茶”跨界合作。

　　不过，有业内人士分析称，这些颇具年轻化特色的新场景，确实能给黄酒企业带来一波新热度。但随着时间的推移，在蕞初的打卡、尝试过后，为企业带来的复购率才是衡量其效果的唯一标准。

　　高端化：颠覆“廉价”刻板印象，持续提价增利

　　除了向着“年轻化”努力，如何大幅提升酒企毛利率、增强企业盈利能力也是黄酒企业的必考题。因此，“高端化”也成为了黄酒企业的共识。

　　其中，会稽山推出了“兰亭”系列高端产品，核心产品大师兰亭定价1799元。目前，会稽山已在全国开设42家兰亭高端品鉴馆，深入布局高端市场。2019年，古越龙山推出国酿1959白玉、国酿1959青玉，瞄准千元以上价格带；2022年，古越龙山推出国酿1959红玉，完善高端产品矩阵；2023年春糖期间，古越龙山又相继推出古越龙山·只此青玉、鉴湖1952、状元红麒麟系列、女儿红桂花林藏、沈永和等高端产品。

　　虽然动静不小，但从财报数据来看，三家黄酒巨头的高端化效应还并未在业绩上有所体现。有业内人士分析，黄酒这一品类一直给人“廉价”的刻板印象，想要短时间内消除并非易事。而事实上单纯的“贵”也从来不是“高端”的理由，真正被消费者接受的千元档黄酒，必定是颠覆性的产品，需要颠覆消费者对黄酒的刻板印象。

　　全国化：实现区域突围，扩大渗透率和市占率

　　2021年发布的《中国酒业“十五”发展指导意见》中，提出“以传承创新发展为主线，把握黄酒多样化趋势，实现黄酒价值回归”。黄酒区域突围的核心在于建立广泛横向的基础认知，扩大“黄酒认知”的渗透率，而非囿于江浙沪区域的纵向品牌认知。

　　当前，黄酒龙头也在不断优化全国市场布局，持续开展全国性招商。例如古越龙山2022年新增经销商100余家，其中北方市场新增55家、在辽宁沈阳新设北方中央酒库1家，并推进县级市扁平化操作。另外，古越龙山绍兴酒品鉴馆也在全国落地开花，目前古越龙山在全国各地已开设品鉴馆30家，东至江浙沪地区，西至新疆阿克苏，南至广州天河，北到吉林长春，成为展示黄酒文化的绝佳通道和黄酒深度全国化、高端化的重要抓手。

　　从基本面来看，黄酒龙头公司的价值目前严重被低估，尤其是公司的窖藏黄酒存货。一般来说，窖藏黄酒需要经过至少9个月的低温贮存，陈酿增香，随后进行瓶装上市。经过窖藏的黄酒往往具有更高的价值量，而此部分价值通常被市场低估。有机构调研指出，古越龙山窖藏老酒价值都超过200亿，而目前市值为105亿，具有极高的投资价值。

　　3、亚运会概念热炒，或受资金青睐

　　从资金面来看，古越龙山、会稽山都是2023年亚运会官方指定用酒。本次杭州亚运会为黄酒企业提供了一次对外展示黄酒文化的极好机会，有利于向国际友人推介国酒-黄酒产品。会稽山近期表示，公司会充分利用自身品牌优势喜迎本次杭州亚运会，做好黄酒企业形象和黄酒产品形象的展示，进一步传播好黄酒文化。随着亚运会临近，近期市场已在炒作亚运会概念股，黄酒板块或将获得资金青睐。

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